刚刚结束的“天猫618”狂欢中，这届年轻人的“战斗力”不容小觑。他们成功将459个新消费品牌推上了“天猫618”细分行业TOP1的席位，而在去年双十一，这个数字还仅仅是360个。

众多“小而美”的新消费品牌俘获了年轻人的芳心，仅6月上半月天猫榜单显示：云鲸拿下扫地机器人品类的冠军；王小卤成为鸡肉零食品类冠军；王饱饱成为冲调食品品类冠军；PMPM和摇滚动物园则分别成为美妆和个护等细分品类的大赢家；moody成为彩瞳品类的冠军……

这背后是从2020年火爆至今的消费品牌新势力的快速崛起，它们在新的经济转型以及消费背景下以极致产品、细致服务、深刻洞察面对消费者，收获了大量关注。而这些品牌背后都有同一家投资机构——源码资本。

源码给外界的印象是一家科技感很强的基金，如果盘点其被投公司，可以看出，在跟人们生活密切相关的投资布局早已完成。

这家诞生于VC2.0大裂变时代的投资机构，用7年时间，投出信息、吃、住、出行等领域的代表：字节跳动、美团、贝壳、理想汽车、悦刻。跟这些相关领域还有，跟“住”相关的自如、居理买房网、轻住等；连锁零售领域的百果园、邻几便利店；餐饮领域的茶颜悦色、陈香贵；食品品牌王饱饱、每日黑巧、禾泱泱、王小卤、WonderLab等；美妆个护的PMPM、moody、兰、Blank ME、摇滚动物园、朴物大美；以及消费硬科技领域的云鲸、布鲁可、卧安科技、牛电科技。从其重兵布局，看背后投资逻辑，或许也能窥探新消费行业的未来格局。

01 对产品沉得住气的创业者

2019年春节刚过，源码董事总经理常凯斯就迫不及待飞去了长沙，那段时间大家都在讨论长沙有代喝茶颜悦色的服务。彼时源码已关注新式茶饮赛道许久，但始终没有真正出手，直到常凯斯来到长沙五一广场，“我第一次见到有一个业态能够铺这么密，在这种密度下每家店还都排长队，路上看到10个喝奶茶的女生，6个手里拿的是茶颜悦色。”

花了一个月时间尽调，为了考察不同店口味的一致性，常凯斯平均一天要喝上六七杯奶茶，“奶味茶味的配比很好，口感还挺不一样的。”

站在长沙街头，常凯斯和茶颜悦色创始人小葱（吕良）聊了多次。吕良是连续创业者，做过广告公司、开过卤味店、加盟过奶茶店，“很多时候一家消费公司的产品就是创始人的外化，文创与实干基因、追求极致的风格，早已烙进茶颜悦色的骨子里。”

回到北京后，常凯斯很快给出TS——2019年8月，茶颜悦色宣布完成源码参与的A轮融资。此后两年，茶颜悦色没有再开放任何一轮融资。

在源码内部，有看项目的一套完整逻辑。从选择的偏好来说，他们强调极致的产品，这也是一条投资纪律，尤其对于早期的公司，会把产品力放在一个压倒性的位置。

与此同时，源码相信科技的力量，“产品能力、渠道能力、营销能力对于消费品牌来说非常关键，但是科技的进步能够让基础设施，传播平台都获得极大的跨越，好的产品很容易就能冒出来。”常凯斯告诉36氪。

云鲸智能正是一个代表案例。常凯斯2018年第一次飞去东莞松山湖和其团队见面时，完全没有想到他们为了研发一款产品已经闭门投入了三年。这是一家成立于2016年，做家用机器人的公司，但2019年底第一款产品才上线，“非常沉得住气”。常凯斯印象最深的是，整个团队研发动手能力很强，“他们生产的一个微型ERP，都用一个开源的方案自己来搭，测激光雷达的装置也是自己研发的。”

今年31岁的云鲸创始人张峻彬师从香港科技大学“超级教授”李泽湘，创始核心成员都是年轻学院派，团队核心负责人和研发人员大多来自清华、交大、华中科大、哈工大、浙大、香港科大、新加坡国立等国内外高等学府，有着大疆、华为、微软、艾默生等知名企业任职背景。一个有趣的细节是，张峻彬有严重的“产品洁癖”，曾因产品方案之一的圆形拖布在拖地时中间会产生一条缝隙，将其推倒重来改为三角形拖布，这一个微小的改变直接让产品上市时间延后了三个月。

时至今日，云鲸依然仅有小白鲸一款核心产品，单机模式与市面上的扫地机器人品牌普遍采取“机海”模式截然不同——他们更倾向将一件单品做深做透，建立领先优势与技术、知识产权壁垒。

对科技的狂热指引源码找到越来越多志趣相投的创始人，比如积木品牌布鲁可创始人兼CEO朱伟松。

玩具是人在成长过程中不可或缺的产品消费类型，而积木则是众多玩具形态中最为经典，也是最具创新价值和想象空间的。“布鲁可通过自主研发，在这一传统品类实现了出色的产品创新，重新定义了积木，如今布鲁可积累了400多项专利。”

更让常凯斯兴奋的是，布鲁可与中国头部IP合作可以形成强规模效应，“相比乐高，国产积木品牌的一个破局点就在中国IP。”对行业的共同理解引起了创始人的共鸣，源码也因此成为布鲁可第一个机构股东。

喜欢沉得住气的创始人，这与源码一直以来的投资底色颇为一致——数量少一点，下注重一点，投得精一点。“我们不希望做特别多的决策，投特别多，每个都投一点点。因为我们相信不同板块里，最后能跑出来的公司非常有限，要把精力专注在我们相信的模式和公司身上。”

常凯斯坦言，源码要按照既定的判断标准把握自己的节奏，“动作不要变形，因为投资本身就是一个遗憾的艺术。”与此同时，加大单一项目的投资比重——源码在大多数已投项目上都是持续投资。

“你要分析这个细分赛道未来有没有可能是收敛的格局，然后找到你认为的头部企业就可以了。”这种理性、克制的纪律也保证源码更早锚定一些项目，成为他们最早的投资机构并连续多轮持续加码，比如云鲸、布鲁可、王饱饱，PMPM，moody等等。

国货护肤品牌PMPM 2019年10月刚刚成立时，源码投资人陈丹丹就接触到创始人——宝洁前品牌总监闪烁，“我和她大概聊到15分钟的时候就觉得这个人一定要投。”当时公司还没有产品，核心团队也只有创始人和联创两个人，“我记得交割完和创始团队一起吃火锅，连一桌人都凑不齐。”陈丹丹告诉36氪。2019年11月，源码作为唯一一家外部股东果断投资PMPM天使轮。

彼时很多投资人都在看彩妆，护肤品其实并不热门。但是经过研究，陈丹丹觉得护肤品是更好的品类，用户的复购心智更强，对品牌的忠诚度更高。护肤品的新品牌进入门槛也更高，既要像彩妆一样懂流量，会营销，也同时需要能向消费者传达情感，会讲故事。另外，很多美妆品牌公司总会遇到创意产能集中在少数几个人身上的问题，有一定的fashion risk，而PMPM能把对消费者敏锐的洞察和数据分析有效结合，并通过一个X+Y+Z的公式，对产品创意做了解构，相当于将创意变成了命题作文，保证产品pipeline的一致性和降低了团队的创意难度。

四个月后，PMPM产品悄然上线，品牌成立首年，上线的25个SKU中，有10个被打成了爆品，有三个单品更成为了天猫细分类目第一。公司上线至今13个月，全网完成6亿GMV，618成交额超过1亿，成为天猫2020年新开店美妆品牌官方认证新品牌No1。在这期间，PMPM又完成3轮融资，源码在每一轮都持续加仓。

“投资消费品品牌，产品是不可或缺的一环，在PMF（产品与市场的匹配度）还没有成立的时候，更多需要依赖对创始人的敏感和直觉。最好的时间窗口，当然是有了产品，但市场还处于非共识的状态。”陈丹丹投资美瞳品牌moody和零糖巧克力品牌每日黑巧，就抓住了产品刚刚出来的这个时间窗口。

源码非常关注消费品赛道和品类的nature，“品类nature决定了终局，一般很难改变”，陈丹丹告诉记者，“类似美瞳和巧克力这样的品类，都是好品类。美瞳是兼具医疗和消费属性的品类，即享受美妆的低渗透高增长的红利，又拥有比护肤品还高的复购率，用户天然对品牌有忠诚度，迁移成本高。巧克力则是能够给用户带来愉悦感和情绪价值的上瘾品类，出大公司。慈然和Ethan，也同样是非常关注产品细节的创始人。在公司成立的早期，都为了能够做出一款真正好的产品，费尽心思。moody选择合作了台湾最大的美瞳供应链工厂，只跟亚洲最top的品牌合作，而每日黑巧的巧克力代工厂则是瑞士第二大零售集团旗下自有的巧克力工厂，一般不对外合作。作为初创公司，这样的合作来之不易，体现了创业者对产品的坚守。而坚守好产品也一定会赢得消费者的认可：moody上线一年，迅速做到了天猫美瞳品牌top 1，而每日黑巧则快速进入了线下几十万个商超和CVS零售终端。

02 一场慢跑马拉松

“消费这个东西，它离消费者近，大家都会有一些感触，于投资人而言门槛似乎并不是那么高。所以消费投资人每年年初都会有些迷茫——这块‘田’去年犁过了，今年该怎么办？但拉长时间来看，我觉得可以更从容一些。”常凯斯说。

在源码看来，中国目前已经是世界第一大消费市场；中国的整个供应链体系是全球最发达、配套最成熟的；中国也有最能接受新事物的消费者，而这三点因素叠加势必会产生一些新趋势、大潮流。

其实，源码自成立起，就绘制了一张三横九纵的投资地图：“三横”代表三大浪潮——“互联网+”、“智能+”和“全球+”；“九纵”代表九大垂直行业——媒体娱乐、通信搜索、零售、出行旅游、餐饮、住、政教文卫、金融、企业行业。它们坚信，这些垂直行业将在三大市场潮流的推动下发生深刻且剧烈的变革。

具体到消费领域，源码也有一张三横五纵地图，即“3×5”矩阵：从消费典型的产品形态看——分为渠道、品牌、服务；从消费者的需求看——分为食、住、行、美、娱。眼下包括交易平台、物流、供应链在内的基础设施愈发完善，加上传播、营销平台的日渐成熟，源码消费投资的地图也在实时更新。

尽管如此，源码在新消费领域的投资步伐和节奏还是偏谨慎，它们在这件事上的态度是：“走得慢是为了以后走得稳，而走得稳是为了以后走得快。”

因此，消费之于源码，是超长期跑道，就像一场马拉松。这样的判断背后还有一个重要原因——平台的机会越来越少，而平台对于新的内容、好的产品有比较大渴求。“总体来看，中国的好产品没有那么多，还有巨大的空间，这几年跑下来也基本验证了2017年的大判断。”常凯斯说。

据常凯斯说，目前源码已拉起了一个近10人的消费相关投资团队，他们深扎在大消费的各个领域——渠道、品牌、服务等，一边贴近消费者，关注中国年轻人的消费习惯改变，一边紧跟创业者，瞄准各个细分领域的好产品。

03 成为企业的Co-founder

于源码而言，即便已经捕获了众多消费品牌项目，有的甚至已经成长为细分领域的独角兽，但一种“机不可失”的焦虑还是会困扰着每一位投资人——因为今天源码面对的，是一个快速更迭、大半投资人All in消费的市场局面。

消费市场的资本更迭隐秘而迅速，消费品在早期没有打出品牌时，投资人的判断依据非常少；但一旦过了盈亏平衡点，品牌对融资也就不太饥渴了。比如在王小卤这个案子上，陈丹丹的感触很深。

陈丹丹最初找到王小卤创始人王雄时，对方刚刚完成数千万A轮融资，短期内无意再开一轮。”A轮确实是我miss了，没有更早接触到这家公司。”陈丹丹十分坦诚。

抱着先做朋友的心态，此后大半年，她花了大量时间与创始人建立信任，“包括跟他探讨业务和战略，邀请他体验源码的投后服务、尝试帮他招人，有一些专家闭门分享会也会邀请他来听—— 这样的等待是值得的，通过这些相对从容的接触，我们想让创始人真正了解源码是一家怎样的机构，而我自己也从创始人王雄那里学到了很多品牌定位的理论。”陈丹丹告诉36氪。

等到王小卤再次开放融资之时，王雄第一时间想到了源码，“整个过程非常快，我们大概一周时间就签了TS，然后进场DD。”这种快速反应的背后，更大程度上得益于长时间的相互了解和信任。

和企业成为伙伴的秘密无他：专业真诚，帮忙不添乱。“投资人的最好状态，是能成为企业心中的Co-founder（联合创始人），这是你在企业心智中的位置，也是人性，创业者其实是特别孤独的一群人。”由于自己曾经也是创业者，陈丹丹非常理解创业者的状态，喜欢和他们打成一片。“我希望可以成为创业者需要帮助时第一个想到的投资人。和创业者们在一起，让我有种一直在创业的感觉，这是我做投资最大的快乐和驱动力。”

投后服务是源码的一大特色，通过体系化、产品化投后服务去实现做创业者的Co-founder，保证跟创业者的随时沟通。据常凯斯介绍，源码投后同学占了总人数的三分之一，他们会帮公司招聘关键岗位，跟CEO一起面试，解决消费品牌商标危机，给CEO带来更多丰富认知的码脑专家课程等，“当创业者需要特别支持的时候，我们的投后团队甚至会派专人驻场支持，真正成为公司的一份子。”

联合创始人、朋友、战友、兄长，这些是源码投资的founder提及最多的词汇。moody创始人慈然和源码投后团队走得非常近，moody现在的HR负责人就是源码帮忙面试招来的，“在moody扩张团队时，我们每天都会看到新的人才和GR的分析，这些就像合伙人会做的事。”慈然说。

在云鲸创始人张峻彬眼中，源码不仅是一家投资机构，更多承担一个联合创始人的角色。“源码不仅给予资金上的支持，还在组织、流程、制度和一些外部的协作等帮助我们很多。最重要的是，源码不会因为市场短期出现波动，就让我丢掉始终坚守的那些理念、使命和愿景。”

源码对创业者的这份坚守和笃定，来源于对他们的理解：最优秀的创业者，往往是“务实又浪漫”的。源码资本创始合伙人曹毅曾经在一次公开演讲中描述他眼中好的创业者的画像：“他们通常是多个矛盾的集合体，并能够让多个矛盾体融合得到极致的发挥。”在曹毅眼中，“优秀的创业者既能攻于九天之上，又能守于九地之下；既无限向外又无限向内；既感性又理性”。源码尊重这些创业者，“因为创业所做的事情有巨大价值，让客户更成功，让用户有更好的生活，让员工变成一个更好的人，让整个社会变成一个更好的社会。这些创业者，他们也代表了很多人性光辉的一面，如勇敢、正直、坚韧、牺牲、大爱、奉献等等”曹毅如是说。这份对创始人的理解、尊重和敬佩，也融入了源码团队的基因里，形成了他们独特的风格。

“管理者会很有动力去推动公司建立更多更明确的规则。这股力量像重力一样，一直在把公司往更多规则的方向拉。在这个过程中，我们一定要抵抗组织的重力，这会让自己一直处在拉伸的状态。”

近日，字节跳动联合创始人兼CEO梁汝波应邀在源码资本“2021码荟创业者年会”发表主题演讲《保持伸展，避免僵化》，分享了字节跳动在保持组织活力、提高管理效率方面的探索与实践。

目前字节跳动已有10万员工，遍布在全球200多个城市。如何在一个大规模、多元业务且快速发展的全球化组织里，实行可延展并且有效的管理，无疑是一个挑战。

梁汝波称，字节跳动的做法包括：一，建立基本的管理制度来保证管理效率；二，重视文化建设、理念对齐，多增加共识，少细化规则；三，通过工具系统保障管理动作落地，并善用数据来辅助更好的决策；四，最终还是要让管理者对管理决策负责，来保证管理有效性。

以下为演讲全文：

大家好，我是梁汝波。

一鸣之前在码荟年会上分享过 “Context, not Control（提供上下文，而非控制）”的管理理念，也分享过随着组织复杂度的提升，应该通过提高人才密度和提供充分的上下文，而不是增加规则和流程来避免过度混乱。这些理念源自奈飞的《自由与责任》。今天，我想跟大家分享一些字节跳动的具体实践和认知。

规则增加可能导致组织僵化

字节跳动现在已经是一个相当复杂的组织，我们有10万员工，遍布在全球200多个城市。这些同事工作在不同的业务上，有今日头条、抖音、TikTok 这类内容平台，也有懂车帝这类横跨线上线下的垂直业务，也有飞书、火山引擎这种面向企业客户的服务，还有教育业务大力教育等等。这些业务都很复杂，需要很大规模的团队支持，而且这些业务对团队要求也很不一样。在此之外，我们的组织还在以每年几乎翻倍的速度增长。字节跳动已经成为一个大规模、多元业务且快速发展的全球化组织。

一鸣以前在“码荟”分享过，如果一个组织不是选择小而美，就要面对组织复杂度上升可能带来的混乱问题。一个典型的做法是增加规则和流程，来保持组织有序，但是这样会导致组织僵化。因为从制定规则的部门角度来讲，为了少出现问题，肯定会让流程和规则越细越好，但这样会弱化探索最优解的可能。

我们处于一个创新行业，面对的情况其实是弹性的、灵活的。如果有很多限制，员工就会不愿意去找最优解。一是因为面对规则，大家天然地倾向于去遵守它，而不是打破它，规则也会削弱大家对新机会的敏感度；二是因为各种规则实际上提升了创新的成本，提高了试错、突破常规的门槛，久而久之，对创新的积极性有伤害。尤其当行业出现重大变化时，在公司不能靠惯性前进的时候，累积的规则、流程和制度是特别大的阻碍，会造成很大的问题。

对我们来说，一方面组织规模很大，我们需要关注管理效率，确保管理可以规模化，不过度混乱；另一方面也要关注管理效果，保证组织不僵化，能保持弹性，总能探寻最优解。

管理机制不做一刀切

我们是怎么做的呢？

首先，注重文化建设。我们认为，通过文化建设能够在公司建立更多的共识。用文化和理念引导大家，这样在很多情况下我们不用依赖非常细致的规则，大家也能在合理的方向、用类似的标准来工作。

我记得有一次会议上，有人提出我们的决策机制不清晰，因此提议我们应该建立一些规则：比如说，两天之内如果没有形成决策，或者不能达成一致，就应该上浮，在更上一级来决策。讨论下来，我们认为，不应该定这么细致的规则。如果这么定下来，类似的规则会非常多，实际上就会失效。我们应该在文化上强调担当，强调务实敢为，强调主动推动事情往前走。把更基本的点强调好，会比建立一些细致的规则更加有效。

在字节跳动，我们有基本的管理机制，比如预算管理、目标管理、序列级别、薪酬规范、绩效考核等等，但所有这些管理机制都不是一刀切的，都是指导性、方向性的，相关人都有空间和责任根据实际情况做出合理的决策。

因为缺乏一刀切的规则，公司很多管理工作会比较辛苦，很多人不太适应。决策过程中往往需要做很多讨论和对齐，效率不算很高；需要管理者自己做很多决策，无法将管理压力转到规则上。我们认为，将管理压力转到规则上，可能会让管理信号变形。

比如，在绩效强制分布的情况下，管理者和一个绩效不够好的同学沟通，可能会这么说：“其实你表现挺好的，但是没有办法，公司有绩效分布的要求，这次只能委屈你一下。”类似这样的情况，其实是管理者没有把真正的管理责任承担下来，而是把压力转到规则之上，这样只是完成了一个管理动作，并没有起到管理效果。我们的做法是，让管理者对自己的管理决策负责，虽然这会让管理者在挺多时候处在一个有些拉伸、不够舒适的状态。

这些管理机制，没有工具支持是很难短时间内落地的，特别是在一个很大规模的组织里面。工具既可以保证我们总体符合管理机制的导向，又可以辅助我们发现异常，高效对齐。同时，还可以积累有价值的数据。

比如，我们通过数据透明让管理者更能意识到自己的管理责任，更加有责任感。因为数据透明，管理者的管理行为很方便地呈现出来，团队有没有快速晋升，有没有及时地淘汰人，考评是不是具有区分度。我们通过观察数据，也能够持续改进、迭代管理者的流程或者工具，让它们更加高效。我们还能够在积累的数据中找趋势，去发现更多辅助管理者判断的信息点。

字节跳动的一些管理实践

这个做法具体怎么落到实践呢？我拿几个常见的管理动作展开说说。

第一个我想讲序列级别。我们有序列和级别，序列是指一类角色，比方说研发是一个序列，产品是一个序列，等等，每个序列会有各自的级别。但是我们没有成文的级别标准，也没有专门的晋升委员会。我们只是大致拉齐了晋升的参考条件、流程，在一定级别以上会做公司级交叉评审。

相比标准，我们更关注人和能力本身，会通过一些样例对比来定级别，通过讨论来对齐标准。我们看一个同学他应该是什么级别的时候，经常会讨论这个同学可能跟某某类似，类似的点在哪里，为什么他们应该是相同的级别。同时，我们的团队里面允许“跨级晋升”、“快速晋升”，在这个过程中不会硬卡比例、抠标准，总体上灵活度比较大。

另外在薪酬管理上，首先，我们针对特定的序列级别，会根据市场情况确定出一个薪酬范围，但这个范围也是参考性的，也是可以被突破的，只是突破时需要审批，列出突破原因。同时，我们在管理上也会追踪溢价的情况，观察溢价同学的后续绩效表现，通过这种方式去观察溢价的合理性。

我们的调薪和年终奖都有相应的模型。对一个具体的员工、具体的案例，系统会根据一定的逻辑推荐薪酬和年终奖的范围，但这些范围都是参考性的，都可以突破。我们会通过报表查看整体情况，跟历史进行横向纵向的对比，也会查看突破模型的案例。

我们的绩效考核分两种，一个是员工绩效考核，另一个是针对团队针对组织的绩效考核。绩效考核里没有强制分布，没有末位淘汰，但我们有评估会议，大家一起来对齐，以一定的规则去查看绩效情况是不是合理。我们会看绩效分布，和历史、和其他组织进行对比。我们也会重点看需要关注的案例，比如持续高绩效的同学，持续低绩效的同学，绩效波动大的同学，以及上面说的溢价案例等等。我们还会去看同一级别同一序列不同人的绩效分布。我们通过一些视图，可视化地看到绩效情况分布，避免一个同学实际业绩比另外一个同学好，但绩效结果却是反着的。我们通过评估和对齐，让绩效考核总体上趋向于合理。

在组织绩效方面，我们定了一些方向性的共识，比如不以绝对产出定绩效。一个业务数据很好，这个组织的绩效就一定好吗？不一定。我们以是否超越惯性来看绩效。有的业务数据好，有可能是躺在之前的势能上，是因为之前打了一个很好的基础。我们特别看重是否能创造势能、在惯性的基础上去创造势能。整个组织绩效基本上只有这个共识，至于整个过程怎么进行，主要是通过大家讨论，在过程中对齐：“组织绩效合理情况是什么”，“我们为什么说创造了额外的势能”，或者“为什么这个数据好只是因为惯性”。我们会针对这些话题做一些讨论，然后形成结论。

对于组织绩效的结果，我们怎么去应用？我们确定了一个组织它的绩效是好或者一般，会有什么影响呢？事实上，我们现在对于组织绩效结果的应用其实没有特别明确的规则，只有方向性的指导。如果一个组织的绩效很好，这个组织可以在奖金上有一些侧重。至于如何侧重，比如说是只对这个组织里的关键人员进行非常大力的激励，还是对组织里面表现比较好的同学普遍加大激励，这些都由管理者来定。

系统可以看到不同绩效组织员工的最终奖金情况，如果有一些异常，我们会在评估和对齐的时候，讨论为什么有这些异常。只要有合理解释，都是可以的。我们之前也讨论过，如果你把逻辑规则非常明确地定出来，大家的关注点可能会转移到为自己的团队争取最大利益上来。这样会导致后面难以忠于事实来对业务势能进行客观讨论。

抵抗组织重力，保持拉伸

当然，我们现在这种管理方式也会遇到一些挑战。

我前一阵子和一个研发同事聊天，他提到说自己的团队里有个非常优秀的校招生，表现非常好，成长也很快。但在我们这边工作两年后，就被另一家公司以几乎翻倍的薪水挖走了，他觉得非常可惜。我问他：你对这个同学有这么高的评价，对他的价值也这么有信心，怎么没有在激励上跟上，眼睁睁看着他被挖走呢？他告诉我，系统推荐的范围有限，他每次都给到了推荐的上限，但还是没跟上，涨得不够快。

我当时听了挺意外的，这个管理者在公司已经呆了好几年了，按道理来说对公司非常熟悉，但依然对公司灵活突破的理念不够了解，实践上跟不上。这也让我意识到，在一个大规模组织里，管理上做到知行合一是非常困难的。虽然我们有理念，有工具，但是在具体落地实践上我们还是遇到各种各样的问题。以我的理解，这是一个理想和现实之间的挑战。如何能够让理念在现实更好地落地，是我们面临的一大难题。

另一个挑战是，由于规则少，特别是明确的规则很少，大家在做决策时就要做很多考虑，要根据具体情况来进行决策。大家要为这些决策负责，经常需要通过讨论、会议，在更大范围内对齐，这样不仅大家的决策压力大，效率也不高。这也让很多人在管理活动中一直处在一个不舒适的状态里。管理者会很有动力去推动公司建立更多更明确的规则，这股力量像重力一样，一直在把公司往更多规则的方向上拉。

但另外一方面，我们在现实世界遇到的管理问题复杂度很高，我们没有办法通过一组规则去控制、去刻画或者去应对这些管理的复杂性，我们需要留有弹性，让管理者能够做出合理的管理决策。这个度的把握是很难的，特别是在组织快速增长时，既要保证管理的有效性，又要做到公司不因管理低效而瘫痪，我觉得这也是我们一直在面临的挑战。

最后我想总结一下，我们面对的问题是，在一个大规模的、多元业务且快速发展的全球化组织里，如何做到可延展并且有效的管理。

目前我们的做法是：通过文化来增加共识，减少规则；通过基本管理机制来实现管理效率；通过让管理者承担起管理职责来保证管理的有效性；通过数据积累和透明来实现管理反馈和迭代；通过工具系统来支撑这些的实现。在这个过程中，我们要抵抗组织的重力，一直处在拉伸的状态。我们还有很多挑战，我们还在摸索求解。

这就是我今天的分享，谢谢大家！

源码资本宣布完成10亿美金新基金募集，随着新基金募集完成，源码资本管理资金规模达25亿美金、88亿人民币。本次基金募集获得新老投资人的支持，老LP100%加码出资，全球多家专业投资机构与源码资本达成合作。

源码资本创始合伙人曹毅表示：“非常感谢全球顶级机构投资人对源码团队的信任和支持。我们将持续与坚韧敢为、具有伟大愿景的创业者一起，通过资本与科技结合的力量改变世界，做最具创业者精神的投资机构，以优秀业绩长期超额回馈出资人。”

源码资本美元IR负责人李以勒说：“在募资的过程中，专业的机构投资人非常认可源码机构化的组织结构、独特的码荟生态、深度研究驱动的投资逻辑、特种部队和武器库的高效协同。尽管我们的新基金获得了大幅超额认购，但是源码仍然坚持募资原则，将基金规模保持在适当的体量。”

截至2021年，2家源码成员企业估值达到1000亿美元以上，3家估值超过100亿美元，20多家企业估值超过10亿美元，8家企业实现IPO，为投资人实现回报超过200亿元人民币。

早期与成长期并重

新基金募资完成后，源码资本将继续沿着“三横九纵”的投资地图，发掘“互联网+”、“智能+”、“全球+”领域早期和成长期的优秀创业者，持续在To B的智能制造、机器人、企业服务等领域，To C的新消费内容、平台渠道领域深耕投资。

在早期投资方面，源码资本认为早期主要投资于“非共识”领域，也就是“现在的边缘，未来的主航道”。在成长期领域，源码资本成长期投资于“质变”的投资逻辑也被广泛认可。通过早期投资团队和成长期团队的专业分工和有机协作，带给不同阶段成员企业更多董事会和战略层面的支持，实现针对优秀创业者连续多轮投资和持续帮忙助力。

早期投资团队和成长期团队的协作体现在众多项目上，例如：百布、小药药、易久批、开思、运去哪、众能联合、易点云、海柔创新、梅卡曼德、稿定设计等To B企业；以及字节跳动、美团(3690.HK)、理想汽车(NASDAQ:LI)、贝壳找房(NYSE:BEKE)、悦刻(NYSE:RLX)、自如、云鲸、百果园、布鲁可、茶颜悦色、王饱饱等To C企业。有很多公司是从早期开始就一直持续加码投资，支持公司从早期发展到成长期以及后续阶段；还有一部分则是经过长期深度研究和深入了解，在成长期阶段进行投资，并陪伴公司完成“质变”。

“特种部队”和“武器库”

从2014年到2021年，源码资本团队已从最初的不到10人成长到了包含6位合伙人和80多人的团队，形成“机构化”组织、“特种部队”和“武器库”前中后台模式。在投资领域，早期和成长期投资共有曹毅、黄云刚、王星石3位合伙人和30多位投资人组成的“特种部队”，针对不同阶段的优秀创业者一路加码投资；在投后和平台领域，不同专长的专业人士针对“战略、增长、组织、资源”等建立“武器库”服务不同阶段的创业者和投资团队。

2020年，在“体系化”与“产品化”的建设思路下，投后团队对早期和成长期投资企业共完成了759次投后动作，形成了28套完全产品化的投后服务，完善了“四横四纵”的投后服务体系。在人才招聘方面，帮助企业人才升级，定向为需求企业招到COO、CFO、CHO等关键人才。在政策研究上，为企业提供1000+监管和政策线索。在增长发展方面，为新消费赛道企业链接抖音、B站、小红书等主要流量平台关键资源。在资金对接方面，为超过20家企业对接超过10亿美元的股权融资和10亿人民币的债权融资。

源码资本建立了独具特色的行业超级连接器“码荟”，随着不同阶段的创业者和不同类型LP的持续加入，码荟成员之间的链接、合作和分享十分活跃。例如，码荟成员之间会通过“码荟优享包”产品促进合作，也会定期通过“码脑”产品联机学习、提升认知。

曹毅说：“与优秀的创业者为伍是我们事业成功的根本，更是源码组织成长的最主要动力来源。像创业者一样想问题、像创业者一样做事情、和创业者肩并肩共渡难关。感谢各位创业者和投资人的信任与支持，我们全力致力于做最具创业者精神的投资机构！”

当今中国新消费崛起时代背景下，品牌影响力成为每个消费公司的必修课。目前拥有超1亿月活用户的小红书，已成为买买买届的“搜索引擎”， 在繁密的消费世界中用独特的方式帮助消费者精准“种草”，其中以消费力最为强劲的90后年轻用户为主。源码资本从2014年成立之初便开始深耕消费赛道，至今投资了众多优秀消费企业，深度参与了一系列新消费品牌的萌芽与发展。

此次源码资本携手小红书团队为消费赛道成员企业定制“源码消费品牌成员企业x小红书营销私享会”，布鲁可、标果、蛋魂、禾泱泱、邻几便利店、兰、岚时、Morus、RockingZoo、Suplay、SMU时律、Usmile、桃又野、推圈、蜗牛保险、寻味狮等众多新消费品牌的CEO和高管们来到小红书总部，展开一场关于“心智种草，品牌共赢”的闭门分享会。

• 在打地基阶段，如何做对事找对人，运用好流量工具？
• 在超车阶段，如何扩认知，找到兴趣钩子，运用合适的传播者？
• 在占品类阶段，如何抢占用户的第一心智？

如何运用小红书打造自身品牌优势，占据消费者的独有认知，希望本文能带给大家一些新的思路和启发。

1亿月活用户共同打造多元生活方式平台

小红书现有1亿的月活用户，一、二线城市的用户占到70%。新加入小红书的用户里，其实男女比例相差不大，有越来越多的男生开始加入这个平台。新加入小红书的用户里，三、四线城市用户的比例已经超过一、二线。73%都是90后的用户，其中50%都是95后的用户。从用户结构来看，小红书是一个非常非常年轻的平台。

当我们去看到用户兴趣标签的时候，会发现是用户兴趣非常多元，不同人群，都特别喜欢尝试新产品，同时热爱在小红书上分享：

• 第一种类型是Z时代，他们喜欢看各种各样的东西，在小红书上学习打卡。
• 第二种类型白领，包括都市潮人，他们穿搭、生活方式、态度及原则，非常有观点和独立。
• 第三种单身贵族，喜欢一人食、一人居。
• 第四类精致妈妈，除了关注宝宝的用品以外，也很关注产后修复，护肤保养，穿搭等。

每个社交媒体都是有力量的心智。大家打开小红书是有很大的目的是为了消费选择，为了查一下再买东西，有什么新鲜的产品、生活方式。小红书逐渐成为部分年轻人心中的“搜索引擎”。

现在，小红书有一群年轻、高消费力、热爱生活的高粘性用户，他们到小红书中寻找消费者侧的心智，导致小红书制造了非常多的流行趋势，每隔一段时间，就会出来大量的爆品。

未来，小红书希望跟源码资本消费赛道成员企业，一起深度经营树立企业品牌。因为小红书是一个年轻人的消费决策平台，同时本身具有诞生爆品、诞生流行趋势的一个基因。

善用流量工具 精准构建用户圈层

品牌初入小红书，需要做哪些关键事情？

首先，不同的品牌，是有不同的人设跟气质，我们需要思考，品牌在小红书里长什么样。简单来说就是我是谁。第一步TA的画像是很重要的，需要一开始就明确的。第二个是品牌气质，包括跟用户群体，应该采用什么样的沟通方式及语言，都是品牌风格的一部分。最后一个是卖点和场景，每个品牌是不一样的。

在小红书里，品牌非常重要，所以在打地基的阶段，千万不能忽略品牌本身的打造，涉及到平台越来越多的用户运营、用户访谈、用户反馈。

当品牌定位明确后，需要找到合适的传播者，帮品牌形象、品牌内容传播出去，传播者可以是谁呢？第一可以是品牌自己，比如说完美日记，其实它自己在小红书就是一个非常头部的博主，快200万的粉丝。它的笔记是真的有用户价值的内容，也就是大家爱看的内容，当认真开始经营自己的品牌账号，开始跟自己的粉丝产生联系互动的时候，会有一些正反馈的效应。

第二种类型传播者是KOL。事实上KOL是有不同的作用，比如说长得特别美的KOL，它其实可以帮品牌出片，拍照特别好看，可以引发大家的向往；比如需要提供一些信赖度，想要出一些爆文的话，专业性的文章是比较容易的，需要寻找专业的博主KOL。品牌方可以找一些有独特气质的KOL，帮助传达品牌的调性，让自己的品牌和其他的同类型品牌形成差异化。

第三重类型传播者是KOC。KOC是一个非常关键影响消费者最后一步决策的关键因子。就像用户在小红书搜索品牌，前期被KOL种草，最后当决定要不要买的时候，用户会选择去看谁的笔记？其实会选择看起来更真实，更像普通人，点赞数没有很多的这种笔记，所以这是KOC的价值。

开始运营品牌内容后，品牌方可以尝试使用精准流量工具。第一是帮大家涨粉的工具，叫做“薯条”，可以帮助企业号笔记让更多人看到；第二是流量工具是“效果广告”。可以帮助品牌不断地测试素材，不断地去迭代自己的内容能力；第三种工具是“风车”，它能让基于真诚分享的好物体验笔记被更多用户看到。真实用户的真实分享是用户消费决策的关键。

四大步骤 助力品牌完成“超车”

如果第一阶段，我们做的非常好，现在品牌想要从TOP100冲到TOP30，我们可以通过提炼记忆点、设计兴趣钩子、高频触达及沉淀内容等手段，完成品牌跃迁的目标。

第一步，提炼记忆点。我们分析很多美妆，会发现在短期内曝光跟投放，效果最好的，认知度最高的，都是紧抓一个点猛打的品牌产品。所以在这个阶段，聚焦是非常重要的。同时，找到用户真正满意的卖点，同样重要。

第二步，设计兴趣钩子，是品牌扩认知阶段的加速器。比如明星加持，就是一个非常好的兴趣钩子。我们看到在很多过往的成功案例中，用对明星，能让品牌的认知度在短时间内得到快速提升。

第三步，当品牌有好的记忆点，有了兴趣钩子以后，就可以去高频触达。用反复的触达让客户产生长期记忆。这个时候用好上一步的兴趣钩子，可以提高信息触达的效果。

第四步，内容沉淀管理。用好小红书话题页、企业号这些这样沉淀内容资产的工具。通过好的内容沉淀形成品牌的私域流量。

品牌抢占用户心智组合拳

经过之前两个阶段发展，品牌运营到了抢占用户心智的阶段。首先，我们要知道自身品牌处于的行业位置。其次，要洞悉竞品品类的状态。再者，需要有行业、受众、场景等洞察，找到这个阶段的发力点，通过运用曝光组合拳 、搭载平台活动及跨界联名+共创等不同的方式，最终帮助品牌拿到行业第一或第二。

曝光组合拳，是高频亮相，优化种草。例如新品上市，需要做一个比较大的曝光，可以尝试一周两次间隔式地让大家看到，比如惊喜盒子，通过派样的方式激励用户主动搜索，在搜索过程中记住了品牌和产品，通过试用被种草。

小红书平台有非常多丰富的活动，各类品牌方是可以参与进来的。参与平台活动，可以帮助品牌打通某一个特定场景的，让更多的战略资源去跟用户互动，让品牌有更多机会让跟多用户看到。

除了平台活动以外，品牌可以做跨界电商共创的活动。在小红书楼下有一面玻璃墙，里面有各种各样周边，包括办公楼进门的盲盒机里的产品，都来自于小红书内部的REDesign团队。我们可以与这类团队合作，帮助更多的品牌方去改变以前的品牌形象，可以做出小红书用户喜欢的形象及产品模式。

品牌影响年轻一代生活方式

通过三个阶段的品牌运营，大家越看到后面，会觉得越有希望。很多品牌在刚刚初创的时候，就已经在小红书做布局。所以，品牌本身在打基础的阶段，就依托小红书进行品牌树立，采用更多的创新，在品牌形象上更年轻化，更具活力。所以扎根小红书，深度塑造品牌，以上三个阶段的思路是非常清晰的，梳理一下整个平台能够赋能各个阶段的品牌特点和特色其中包括所处的阶段、能够运用到的方法、工具等，总结的非常细致和透彻。

小红书在商业化的过程中，肩负着一个使命，就是做有用户价值的商业化。所以我们在商业化快速成长过程当中，其实一直在回头看，看看我们用户感知，看看整个商业化对于用户，不仅不要产生负向影响，且是否产生了对用户价值的提升。所以我们在很长的一段时间内，一直在观察和沟通精心的品牌，因为我们觉得品牌离用户更近，更加能够倾听用户的声音，能够及时调整产品，去应对用户不断变化的需求。所以我们希望所有的新兴品牌，在小红书的站内，一边能够交出满意的营销数字，同时也要看一下用户对品牌的真实反馈。

在未来的整个时代，能够看到的用户对于品牌的反馈，其实是尤为之重要的。首先用户愿不愿意表明态度，不单单只是评论，更多的其实是用户能够跟品牌及产品玩在一起，且能够说出你很棒，你很好，好喜欢之外的，可能有那么一些向品牌及产品提意见的用户。

小红书在商业侧承载着向更多品牌去选择，要真诚的去做分享，无论是自身的内容，或者是跟品牌合作人也好，达人也好，要给到创作者足够的空间，去真诚的谈产品本身的感受和喜厌。因为只有这样，品牌在未来的竞争中，才能够扎得比较深，比较稳，而不容易被一些善意营销。源码资本消费赛道的成员企业，其实或多或少真的会影响这一代中国未来年轻人的生活方式，和他们精神层面的一些变化，大家最核心的是因为现在国力越来越强盛，其实也助力着无论是平台还是各位品牌，都能够在这个大背景下会成长的更好更快，也会肩负着更多提供优质产品以外的一些精神层面的责任。

在过去的2020年，机器人赛道吸引了整个创投圈的绝对关注。

随着人口红利的日益消失，中国制造正在向智能制造加速转型。加之新冠疫情的催化，让更多机器人上岗成为必然的选择。而中国复杂多样的制造业场景已经让国内企业厉兵秣马多年，在关键的上游零部件供应上也实现了系统性突破。充分利用3D视觉、SLAM导航以及深度学习等技术优势，从而寻求更加协调的“眼、手、脑、脚”的配合，将是新一轮机器人智能化升级的“中国路径”。

循着“三横九纵”中“智能＋”方向提早布局，源码资本早在2016年便同厨芯一起前行。而在过去一年中，又有擎朗智能、云鲸智能、斯坦德机器人、星猿哲（XYZ Robotics）、海柔创新、梅卡曼德机器人、鼎纳自动化等伙伴加入源码成员企业大家庭。

2020年码荟投资人大会暨智能制造峰会的圆桌论坛上，斯坦德机器人CEO王永锟，星猿哲科技CEO周佳骥，擎朗智能CEO李通，厨芯CEO刘昌毅同源码资本郝毅文一起，就创业过程遇到的困难与挑战，分享了各自的踩坑经验，阐释了各自对行业前景的深度思考。

一、踩坑经验

源码资本郝毅文：首先请介绍一下各自的业务以及之前的创业历程。

刘昌毅：大家好，我是厨芯的CEO刘昌毅，我们公司的使命是驱动餐饮行业的智能化和自动化，希望成为一个全球领先的餐饮设备和服务提供商。

李通：大家好，我是来自于上海擎朗智能的李通，擎朗是做本地生活领域无人配送机器人，既是一个研发生产制造商，同时也是运营商。

周佳骥：大家好！我是XYZ星猿哲的周佳骥。我们公司目标是实现柔性生产，赋予机械臂灵巧操作的能力，让机械臂通过3D视觉、运动阶段和末端设计来实现手眼协调，把各种各样的东西抓起来放好，帮助解决仓储物流问题。

王永锟：大家好，我叫王永锟，来自斯坦德机器人。我们公司是做工业物流的机器人公司，切入的是工业里面的3C产品、电子制造、半导体、面板、传感器生产制造的物流环节。

源码资本郝毅文：在制造和项目实施的时候会遇到什么样的坑，可以给大家分享一下经验？

刘昌毅：我2006年加入腾讯，一直做纯互联网行业。现在对我来讲，做硬件和做互联网产品完全是两件事情，硬件行业的一旦真的有问题，召回成本太高，必须把前期的工作做的更扎实、更好一些。第二点，硬件这个行业真的做到质量好成本低是非常不容易的。

李通：很多行业会有很完整的配套供应链，但我们这个行业是没有的，所以导致擎朗不光是机器人的制造商，还要延伸到上游，成为一个供应链公司：传感器、控制器、驱动器、机电系统等等都是我们自己研发制造的。

周佳骥：我们公司做软件为主，硬件可以降低软件复杂度，但是怎么平衡是一个艺术。比如我们可以把末端设计的很复杂，一旦复杂了以后，对软件的控制以及边界的要求都提上去。我们希望是通过不断把软件做的越来越复杂，从而降低对硬件的要求，并且让软件可以利用现有的标品来承载。

王永锟：我认为机器人公司的核心技术并不是硬件，应该是软件和你对行业的理解。所以有些东西是不是该自己做需要衡量自己的实力，以及这个东西是否是核心能力。如果是核心壁垒，必须要自己做，如果不是核心壁垒，不用自己做，这是硬件制造中比较大的坑。

第二个生产制造中的“坑”就是成本和质量。在我们这个行业没有标准，所以在标准非标之间需要寻求一个平衡。其中70%的标准化产品，你的生产制造是有竞争力的，这一块可以自己做，另外30%非标的就不需要你自己做了。

二、核心壁垒

源码资本郝毅文：现在对于整个公司来讲，您觉得最核心的壁垒会是什么？

王永锟：真正壁垒是你对产品标准的定义能力，你对客户需求的理解程度。定义标准能力是一个核心能力，当别人发现这个行业有赚头，很多制造能力强的公司拷贝、模仿你的产品，这才是真正竞争的时候，PK的就是核心能力。

周佳骥：首先，创业需要选择具有一定的技术壁垒的领域。选定了一定壁垒之后，这个东西是绝对不能出错的，当你的技术不断演进，且能制造出壁垒，场景够大，发展就有戏。

李通：针对不同的行业，壁垒是可以不一样的，比如相对成熟行业，成本是一个壁垒，但针对像擎朗所在的创业行业，我觉得最大的壁垒是持续的创新能力。怎么样才能满足客户真实的需求，需要经历不断设想，不断创新，不断否定自己的过程。

刘昌毅：什么是壁垒？如果有一个人各方面都比你优秀，他进来做这件事，需要多长时间，那么这个时间叫做壁垒。我认为壁垒本质上是时间的概念。

壁垒分很多层，我们公司内部定义的终极壁垒是企业文化。因为任何一个人改变理念和文化都是最难的，最终要把这个团队磨合成一个发自内心，相信价值观和相信文化的团队，这个需要的时间也是最长的。

三、组织升级

源码资本郝毅文：第一，各位有没有一些第二增长曲线的规划？第二，怎么让组织架构、组织能力能够匹配上公司的产品线和人员的扩张？

刘昌毅：以前公司就一个业务，我就是业务负责人直接做决策，各方面效率比较高。但现在公司正在积极的开拓第二、甚至第三产品线，这时候企业面临的问题是需要有更多的业务负责人。怎么样从一个单一业务公司变成多业务的公司。

2020年我们进行了一轮比较大的组织变革，从内部提拔了管理人员，希望他们从地区角度和产品角度把各项指标管起来。这个过程很痛苦，所有人都需要面临变化：下面的人需要成长，需要学会怎么授权，既要保证授权，又要保证不乱。

李通：这块我们的解决方法叫做“数字化驱动”，把所有组织行为线上化数字化，比如销售每一次拜访、转化，发货、物流等整个售后服务、运营管理等，所有一切全部线上化。可以理解为把线下看不清楚的东西线上化，了解组织到底发生了什么。不同的团队间到底哪个环节出了问题，通过数字可以很容易看清楚。这样将管理组织变成管理一个数学公式，直接调参就可以解决一些问题：获客太少，可能是拜访做的不够到位；如果转化率有问题，那增加培训。我们经验就是用数字化方法提升组织整个运营和管理的能力。

王永锟：我们公司从80人到200人很快，六个月的时间有很多人加入团队，内部比较互联网化、扁平化，所以大家相互之间不太熟悉，也不知道该怎么配合。正好在这个月，我们在进行整个组织变革，参考的公司是华为和字节跳动。明年我们将推行OKR管理，让全公司尽可能透明化，对齐目标。我每周要向全公司汇报我的行程，公司尽可能透明地明确目标，让大家的目标是统一的。

周佳骥：现阶段就是要设计让机器人灵巧操作的各种软件，中间涉及到一些没有供应商或者性价比不高的硬件，我们也会动手去做。

四、商业模式

源码资本郝毅文：怎么样选择何种商业模式来变现，到底是通过售卖还是通过租的方式，也想听听各位的思考。

周佳骥：我们现在也提供租赁服务，客户觉得一次投入比较大，但整体看并不是主流，我们主要还是售卖产品。

刘昌毅：目前我们是只租不卖的模式，但本质上不是我们决定商业模式，是客户决定商业模式。以前客户买了一个商用洗碗机，但没有配套的培训，没有配套的化学品，没有配套的售后维修，很容易被废弃放进库房。而当厨芯进入市场时，客户需求非常明确，就是需要把碗洗干净这项服务。

李通：传统机器人行业都是出售的，而擎朗是又租又卖的。擎朗希望同客户的利益是一致的，在餐饮、酒店行业希望机器人能被用起来。

我们的场景客户对技术不太了解，比如一个餐厅，不可能说为了用一个机器人再招一个维修机器人的员工。所以在生活服务性行业里，租赁是一个越来越普及和主流的方向，所以擎朗是一家研发制造商，更是一家运营商。

周佳骥：我的感觉这个产品如果很好租，应该也会很好卖，这取决于供应商的产品力和自身的能力，按照这个逻辑，我们现阶段提供租赁还不太可能，大部分客户有采购量也会直接购买，因为价格会更加便宜。

王永锟：我们目前是只卖不租的方式。在客户公司里，我们被定义为设备厂商，服务的对象是设备。租赁的话，就需要公司重资产投入，我们依然希望保持轻资产的状态，就没有进入租赁的模式。

其实也是客户决定的，首先我们提供不了租赁服务，第二是客户也没有提出租用的需求，对我们的报价，他们还能接受。

五、十年以后

源码资本郝毅文：最后请各位畅想一下十年以后，你们的公司会对未来的人类社会做出怎样的改变？

刘昌毅：我希望未来所有的餐饮品牌开业的时候，我们能提供一套完整的后厨无人解决方案。

李通：我觉得最近机器人慢慢走进人类生活，是历史上第一次。我想说，再过三年五年十年，这样的场景会在生活中到处都是。

周佳骥：机械臂现阶段能做的事情实在是太少了，是因为软件能力不够优秀。我们希望在三五年之后的未来，机器能大幅度的取代人工。

王永锟：斯坦德希望机器人能够在工厂里面自动搬砖。

通过持续破圈的优质内容与积极的运营策略，B站已经成为拥有1.97亿月活用户的视频内容平台。越来越多的年轻人戏称B站为“无限矿业公司”或者是“学习网站”，任何想要学习了解的东西，都可以在这儿找到答案。究竟它有什么样的魔力吸引了如此多年轻受众的喜爱？品牌又该如何通过它与年轻的消费群体建立长线的联系？

日前，源码资本成员企业布鲁可、稿定设计、居理新房、邻几便利店、0305、岚时科技、理想汽车、Ofood、PWU、Scentooze、尚实美妆、Suplay、Vyou、王饱饱、蜗牛保险、玩物得志等消费赛道成员企业CEO及高管来到B站总部，以“入海Z时代，共创新国品”为主题，展开了一场深度了解B站生态的私享会。

货架品牌升级为心智品牌

哔哩哔哩副总裁、UP主商业化负责人大栋认为，经历了流量红利和内容红利，今天迎来了创作者红利的时代。B站的公司文化、商业模式、产品研发等等都严格遵循“社区优先”的底层逻辑。
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目前月活近2亿的B站用户绝大部分是年轻用人，平均年龄长期稳定在21岁左右，同时B站的创作者数量也在大幅度增加。在用户质量方面， B站的用户留存率奇高。年轻的用户和创作者长时间大量聚集在B站，为想要洞察下一代年轻人消费习惯的国潮品牌提供了绝佳的投放场景。B站凭借UP主的IP效应和内容干货沉淀，视频播放数据自带长尾上升效应，高质量视频生命周期更长，更具投放价值。

哔哩哔哩主站商业中心总监张溢指出，B站大部分内容都是由UP主自己创作的，他们准确把握住了中国新一代年轻人的共情脉搏，形成优质内容的同时加速了粉丝数量的猛涨。B站浓厚的学习氛围也激发了年轻人创作的欲望，用户同UP主互动频繁，粉丝有着超高的黏性。

用跨圈合作让用户和品牌灵魂碰撞

B站特有的这一内容生态，为新生品牌占领用户心智提供了绝佳的投放场景。B站已经形成了平台支撑UP主，UP主信赖平台的良性机制，无论是内容创造各种扶持措施，还是推出花火平台，都是希望更多UP主能够同平台一起成长。

在B站可以通过特别优秀的，还有特别懂中国人的年轻UP主去实现品牌塑造。B站拥有15大分区、7000+核心文化圈层的庞大的兴趣版图，能有效帮助品牌主划定、区分人群，依靠发表兴趣内容找到目标用户。而在每个兴趣板块中，B站都拥有优质的UP主。通过发布相关兴趣的优质内容，这些UP主成为了品牌与用户之间的优质沟通媒介。

王饱饱联合创始人何亚溪说：“王饱饱整个品牌是在2018上线，一开始就同B站UP主合作。可以说，王饱饱就是同B站的UP主一起成长起来的，UP主们给我们提供了非常多的创意内容。”如果新品牌敢于表达自己，愿意主动融合圈层，期望拥抱下一代年轻消费者，B站的UP主们能够用各种奇思妙想的创意，让品牌实现破圈跨界，从而占领年轻人心智，形成强大的品牌生命力。

科创板和创业板注册制相继实施以来，A股市场迎来IPO热潮。在国际政经坏境等因素影响下，部分中概股重设上市路径选择赴港二次上市或回归A股；同时美股市场凭借其成熟的资本市场体系优势，仍受青睐。

为了帮助码荟成长期成员企业及时、全面理解资本市场的变化趋势，源码资本投后能量中心于今年4月至9月，围绕A股、港股、美股邀请了来自中金公司、摩根士丹利、华泰国际等顶级投行的资深专家，以及知名企业CFO、董秘等亲历者，从多维的角度为源码成长期成员企业CEO和高管们举办了六场闭门主题分享。

我们将其中的精华干货整理成为五篇文章，陆续分享出来，希望能够与你联机学习，共同进步。

每期要点预告

新冠疫情对全球经济带来巨大冲击，各国资本市场进入剧烈波动的震荡模式。随着中国疫情逐渐得到控制，新基建正式将5G、工业互联网、大数据、云计算等一系列创新创业的热点赛道推到了政策前沿。

目前中国加大金融开放力度，国外金融机构纷纷调整在华配置，科创板迎来“倍速快进”模式，而中美之间经济脱钩的声量日益加剧，国内外上市环境、政策都发生了诸多变化。上市之前的准备、上市过程中的路演定价、上市之后的市值管理等等知识点是创业者们临门一脚必须补齐的认知短板。

为此，「码脑」特邀资深CFO余滨同码荟创业者进行了线上闭门交流。结合三家公司上市经历，余滨为码荟创业者梳理了上市前、上市过程中以及上市之后三个时间维度的各项准备工作和注意事项，有着极强的实操性。

本期分享嘉宾余滨：

前流利说CFO，此前曾任旭创科技(中际旭创SZ:300308)CFO、星空传媒CFO兼执行董事、优酷土豆集团高级副总裁、土豆网CFO；目前仍担任多家美国、香港上市公司独立董事及审计委员会主席。曾操盘包括海内外IPO、重大资产重组、海外上市/退市、上市公司私有化、海外并购等财务运作。

以下为精选分享内容：

IPO前：你必须知道的4件事

公司为什么要上市？上市有什么好处？在哪里上市？正如“1000个读者心中有1000个哈姆雷特”，每一个有上市理想的企业家心中都有自己不同的考量。关于美股上市，无论有什么样的考量，从什么样的角度出发，需要以终为始，厘清以下几个问题。

1. 上市能为企业带来什么

第一，上市可以加强公司品牌的信誉度，特别是对于To C的行业，品牌优势非常明显。以某To C的公司上市为例，该公司赴美上市当月新增注册用户和付费用户都开创历史新高。上市增强了企业在用户中的品牌认知度和信誉度。

第二，对于客户市场正面影响的考虑。以某上市ToB 企业举例，它的客户大部分是美国企业。作为一家中国公司在美股上市，不仅增加了对客户市场更深入的了解，也让这些美国企业客户对公司的认知和信任得到了提升。

第三，上市帮助企业打开融资渠道。通过上市，私营企业变成公众公司，股权结构会发生很大变化，再融资的渠道和方式也会变得更加方便。

第四，从企业内部管理考虑，比如激励机制优化。对于更依靠人才的轻资产公司和高科技公司，上市以后股票有了比较明确的估值，期权兑现渠道也更为畅通，更有利于企业吸引优质人才。

最后，很多公司也会视上市为公司发展的里程碑，包括创业者个人价值的实现，同时也为早期VC、PE投资人提供了合理的退出渠道。

对于创业者和企业，上市仅仅是一个良好的开端。上市之路很漫长，上市以后企业会面临更多的挑战，如何让上市后的企业持续发展才是创业者的持久目标和不变的命题。

2. 如何选择合适的资本市场

选择资本市场需要关注以下几个方面：硬件标准、市场偏好、投资人组合、上市流程、难易程度以及上市后的监管和政策风险。

首先从客观上来讲，A股、港股、美股都有自己的一套上市标准。比如纽交所对盈利要求是“最近三年累计税前利润不能低于1亿美元”。但纽交所为了吸引各家企业去上市也设计了不同标准的灵活机制，如果不能达到盈利标准，还可以参照估值、收入等测试标准。所以，建议企业先做一些上市达标测试和可行性研究，了解公司是否符合目标资本市场的要求。

另外要考虑的是各个资本市场的不同偏好，主要是指对行业和规模的偏好。例如香港市场长久以来对规模大、市值高的公司比较青睐。近两年香港市场逐步发生了变化，比如出台了“同股不同权”、“放宽盈利标准”等新政，使得很多中小创新企业得到更多关注和机会。而美国资本市场对已经验证的成熟的商业模式比较认可，在美股市场上已有对标公司的企业相对容易得到资本市场和投资人的青睐。建议企业根据自身行业和规模，关注各个资本市场的变化和偏好，选择最适合的市场。

第三，需要考虑投资人组合。各个资本市场机构投资人和散户在参与IPO时的比例不尽相同。例如港股如果上市时市场认购超过了一定倍数，就要将一定比例的额度分配给零售散户，这点同美股和A股市场都是不一样的。公司在选择资本市场时要考虑机构投资人和散户的组合比例。

最后要关注上市的流程和上市后监管环境。例如美股和港股，尤其是美股，上市流程是相对简单的注册制，以信息披露为主而非监管机构审批，所以过程较为可控，通常六到八个月就可以完成上市，但是上市之后的监管环境，包括做空机制，媒体披露等渠道多样，机制也非常成熟，所以监管环境相对严苛。而A股则像在中国考大学，考试时千军万马过独木桥，准入门槛很高，但后续维持上市公司的成本和被退市和起诉的风险较低。

3. 如何选择上市时机

首先要考虑外部市场情况：一方面是自身对应的竞争市场环境，另一方面是整体资本市场的窗口期。

在同行业存在激烈竞争的情况下，如果不能抢占第一个上市的先机，一旦变成第二，除了更加复杂的上市过程之外，市值也会因前者而受到限制。作为激烈竞争领域的第二家上市的时候，同样的问题就会被重点关注，而且会参照第一家的要求做各种信息披露。

2016年下半年某AI教育公司开始整体商业化，2018年9月上市。选择这个时间上市，除了各方面的评估，主要有两个方面原因：第一，中概股上市处于比较顺利的窗口期；第二，教育赛道竞争非常激烈，该公司希望做为AI教育的领跑者出现。从遏制竞争对手这个方面而言，作为AI教育第一股，上市的时机选择是正确的。

选择最佳上市时机，需要判断企业外部及内部各方面的上市的条件是否已经成熟。

4. 企业需要重视多项准备工作

首先需要判断业务模式是否稳定，并且处于逐步上升的态势。不建议创业公司在转型或业务创新阶段选择上市。上市后作为公众公司，市场需要稳健的业绩，对企业业务转型的容忍度相对一级市场更低。在转型或是创新期间，往往股价会受到一定的影响。

其次，财务数据是否已经按照美国的会计准则完成了审计工作。中国公司大部分都是按照中国会计准则编制，完成每年的报税功能。上市之前需要将财报调整为美国会计准则。这是一项比较繁杂的工作，耗费的时间也比较长，需要提前着手准备。

另外，必须建设符合上市公司标准的内部团队。很多创业公司早期把更多精力投入在发展业务和冲锋陷阵抢市场上，对中后台团队建设并不是很重视。创业者在判断是否可以上市的时候，除了业务团队，也需要加强中后台建设，包括财务团队、法务团队、内控团队，都需要储备好合适的人才。

最后，企业在上市之前还需要确定公司的目标资本结构，这对融资规模是一个很重要的衡量。还有上市主体的股权结构，包括信托的设立，以及公司的治理结构、董事会以及内控流程和灰色地带的提前梳理等都要提前准备。这些都是企业在上市之前需要做好的准备工作。

IPO中：围绕时间表关注关键节点

1. 选择优质的团队

上市过程会涉及到很多第三方团队：包括券商（根据融资规模可能不只一家券商），中方律师、美国律师，审计师、D&O的保险公司、存托凭证公司、投资者关系团队、制作招股说明书的印刷商、投行销售团队Sales force、投行分析师等。在组合团队时，要研究各方操作过的历史项目，并且要关注其经手项目的后期表现。很多团队会罗列成功的IPO项目，这时还要关注这些IPO项目的后续表现。往往很多公司会忽略掉这一点。

另外在挑选团队时，应该重视团队本身的组成，而不是仅仅考虑其背后的品牌和名气。最重要是团队同公司的价值观和做事风格的契合度。一个好的团队会令整个IPO过程非常的顺利，反之可能会影响公司IPO的进度。

2. 严格地执行时间表

从项目的kickoff、选择团队到SEC的聆讯、路演、IPO敲钟，严格遵守时间表非常重要。一方面要严格地遵守时间表，另一方面也要面对现实。建议制定在不同情况下的多个时间表，预见各种可能发生的问题和情况。

3. 做好财务预测对估值有直接影响

估值是建立在未来三到五年的财务和业务的预测基础之上。如果企业当期没有利润，估值通常会采用PS模型。有利润的企业市场往往期望采用PE模型。最近几年投资人愈来愈谨慎，所以更多的使用混合的模型，即采用PS加未来预测盈利后PE模型的混合估值模型。

财务预测和估值实际则反映了公司的业务发展方向和情况，所以这一步梳理工作对企业和创始人而言非常重要。而且，做好财务和业务预测，对公司上市之后的市值也会有重要的影响。所以，在做三到五年预测的时候，一定要和CEO、COO反复讨论，而不是财务部自己闭门造车。

完成预测模型之后，需要和券商及分析师反复充分沟通，帮助他们理解公司的业务，分析师会在公司预测模型的基础上独立的制定公司估值。这个阶段，公司和投行及分析师就估值高低会有博弈过程。无论估值采取何种模型，分析师给出的估值是高是低，做好基础的财务预测，对公司的估值和业务有直接的影响。

4. 路演需要反复练习

路演分为两部分：试水路演和正式路演。试水路演更多地是摸底资本市场，它往往是双向的，一方面看哪些投资人对企业比较感兴趣，另一方面则是验证企业故事、业务和模式的过程，能了解投资人的想法和反馈。试水路演时投资人有价值的问题都值得公司管理层回来后进行讨论。

投资人常常讲一句话“最好的路演遵循Elevator pitch电梯法则，即如果和投资人乘一部电梯，在电梯从一层到十层的时间内，能把故事讲明白就是真的厉害”。从某个方面说明，投资人对CEO的期望是能既全面又简练。

很多人会把精力花在PPT上。实际上应该花更多的时间在演讲和练习上。很多创始人忽略了这一点。怎样把PPT里的内容以最简单、最直接方式讲给对方听，这是非常重要的，而且需要反复练习。

5. 找寻最佳的投资机构组合

最佳组合需要结合公司自身的阶段和规模，在股价的稳定性和流动性之间寻求平衡点。对于中小公司建议以长线为主，搭配Hedge fund和小部分散户。因为中小公司在上市初期得到的关注相对有限，基本需要三、四个季度的稳定表现才会有更多投资人关注。如果是规模比较大的公司，则可以考虑50：50的投资组合，它可以保证一定的流动性，使股价和估值及时反映业务的发展。此外，如果现有的投资人在IPO时候认购股票，一般有180天的锁定期。选择要不要现有投资人认购，也是对流动性的一个考虑。

最后分配和确定投资组合的时候，投行之间的竞争也会影响到企业的决定。投行都希望给自己的投资人争取到更多的投资机会，所以作为公司方一定要有自己的定位。通常来讲，最后定价时间比较短，大概是最后一天的下午分配和定价。这个时候投行之间都会显得比较强势，有些CEO会被这种情况影响。

最近几年，美国资本市场投资人也在发生变化。首先是中国背景的投资经理和投资机构明显增加了。这个趋势对中概股获得更多美国资本市场的认可是有一定积极正面作用的。另外，投资人对企业社会责任背景也有一定的偏好。与之前只关注公司业务模式相比，像索罗斯基金这类规模比较大的基金，在同等条件下，更希望投资对社会有一定责任和贡献的公司，比如说教育、医疗行业。

IPO后：企业面临多重考验

1. 风险控制

上市后最重要的是风险控制，中概股在美国上市之后，就被放在了放大镜下面，披露也有详细的要求，日常公司管理层的发言会有放大效应。另外，美国整体的监管环境要比中国完整，做空机制以及做空机构也非常成熟。国外媒体尤其是商业媒体的自由程度非常高，媒体报道也是上市之后风险增加的一个方面。

因此，在上市的招股书里要将风险进行详细的披露，上市后在年报中要继续更新，保证做到公开且比较符合实际的披露。在这个披露过程中， CEO通常比较激进，愿意将业务方向或者发展战略分享出去，但从风险控制角度，CFO对这种带有预测性的、没有很多数据支撑的披露持保守态度，保守的好处就是比较安全。

就做好风控而言，从内部来说，一方面上市一年要做合规内控的审计；另外一方面，公司要自发对内控进行整体的梳理，包括内控团队的建立等方面，在上市之前就要做相应的考虑，从根本上杜绝各种风险。很多公司仅为了满足上市要求，上市之后很长时间不雇佣内控的团队，也不去聘请一些专门做内控的外部机构做梳理，这样的做法是不可取的。另外通过购买D&O Insurance（董责险）加强风险合规成本的控制。

2. 遵守披露规则

上市之后要严格遵守披露规则，包括静默期股权的处理。按时发季报、年报，并且在披露完整性上控制好风险。在季报、年报发布之后，公司也应该跟分析师和投资人做及时的沟通，把公司发展的最新情况更新给投资人。即便有做空机构做空，企业也已经做到及时准确的信息披露，这对打赢大部分做空机构都是重要的前提。

3. 市值管理

市值管理最核心的重点是做好自己的核心业务。业务做好是所有故事的基础，也是作为CEO、CFO真正应该关心的。一家公司市值的核心在于业务，而不仅仅是能讲什么故事，怎么讲故事或者经常出去讲故事。

对中概股来说，尤其是中小板块，要做好思想准备：上市后一年里公司的股价可能都不会太好。一是由于投资人易手概率很低，所以公司的流动性不足。但是中小公司如果将业务和季报做好，有超预期的表现，大概率四个季度之后就会得到投资人的关注，从而迎来市值提升的机会。

除此之外，市值管理的技术和过程也很有讲究。对外沟通统一口径是很多公司忽视的部分。很多公司会犯一个错误，导致自己的市值受损。公司CEO会有一套自己的讲故事想法，公司IR团队又有自己的一套东西。尽管大家会分工，从不同角度讲不同的内容，但是应该有统一的口径来对外沟通，避免对外传递信息不一致对市值造成影响，甚至让做空机构发现漏洞。

投资人的管理方面，建议把所有接触过的投资人建一个Database，不管他们有没有买过公司的股票。内容包括资金规模、PM的教育背景、个人偏好、职业经历、基金投过哪些项目，特别是中概股。要经常去更新数据库，充分去了解这些投资人的偏好，包括投资人的机构变化，在市值管理过程中做到知己知彼。

科创板和创业板注册制相继实施以来，A股市场迎来IPO热潮。在国际政经坏境等因素影响下，部分中概股重设上市路径选择赴港二次上市或回归A股；同时美股市场凭借其成熟的资本市场体系优势，仍受青睐。

为了帮助码荟成长期成员企业及时、全面理解资本市场的变化趋势，源码资本投后能量中心于今年4月至9月，围绕A股、港股、美股邀请了来自中金公司、摩根士丹利、华泰国际等顶级投行的资深专家，以及知名企业CFO、董秘等亲历者，从多维的角度为源码成长期成员企业CEO和高管们举办了六场闭门主题分享。

我们将其中的精华干货整理成为五篇文章，陆续分享出来，希望能够与你联机学习，共同进步。

每期要点预告

近年港股一直备受资本市场青睐，香港自2009年至2019年的集资金额总数在全球所有的交易所中排名第一，达到3030亿美金，超过纽交所、纳斯纳克、上交所、深交所。以2019年为例，在香港资本市场上完成发行的IPO数量均多于其他交易所。香港长期作为全球最大的首发市场之一，在过去六年内四度成为全球首发集资总额最高的市场。如何全面了解香港资本市场，港股IPO又需要哪些条件？

「码脑」邀请华泰国际投行部董事总经理曾鹿海先生及华泰联合证券执行总经理田来先生从投行视角分享港股IPO相关内容，详解香港资本市场的概况及特点，香港IPO方案及流程以及香港再融资方式等话题，预测港股资本市场未来的发展趋势，探讨企业赴港股上市机会。

以下为精选分享内容：

香港成内地企业首选海外上市地新经济公司占比近六成

目前来看，香港资本市场是完全市场竞争下的投资热土，且将积极融入国家发展中，香港上市也将为企业引入更多高质量的国际机构投资者。

香港资本市场的特点是什么呢？首先，它是不断演变的。例如阿里巴巴由赴港上市转而到美国上市，推动香港资本市场的变革：允许同股不同权的公司在香港上市；允许没有收入的公司，指的是大健康行业的公司到香港上市。其次，给散户更多的参与程度。第三，时间比较明确，通常是审批3到5个月。第四，融资的方式比较多样化。第五，锁定期较短。第六，打造海外并购平台。

综合看来，香港成为内地企业首选的海外上市地，具有以下几方面优势：香港是真正的国际化市场；是最紧密联系中国本土的可靠市场；拥有充沛的一级市场资本可容纳大型上市；发行架构丰富；新经济公司主选市场之一；再融资及并购市场高效、资本运作自由；大股东锁定期较短、增减持灵活；衍生金融工具丰富，管理资产组合便捷；重点行业估值中枢上移、差距缩减；港股通深度连接，汇聚全球流动性支持。企业去香港上市有灵活的上市架构。比如，红筹架构、纯H股、先A后H、先H后A、新三板+H以及上市公司分拆子公司在香港上市等等。

目前，“新经济”已经取代“老经济”成为香港市场重要的组成部分。2018年港交所进行上市规则改革，更有利于“新经济”公司上市，进一步增加港股市场吸引力。通常刻板印象认为只有大国企、大央企会到港股上市，但是以2010年至2020年上半年的香港上市公司市值为例，港股市场新经济公司的占比不断提升，目前已经接近6成，这意味着新经济成为香港IPO市场的半壁江山以上。

2018、2019年均有接近一半的融资规模来自新经济企业。2018年共218家公司上市，IPO集资额达2880亿港元，其中32家属新经济及生物科技(占比总集资额49.4%)；2019年共183家公司上市，IPO集资额达3142亿港元，其中47家属新经济及生物科技(占比总集资额49.1%)。

港股IPO情况活跃大陆资本规模逐渐彰显

香港虽然IPO多，但交易量一直被诟病，港交所海外交易额比重持续高于本地交易额。目前，南向资金已经成为港股市场不容忽视的力量，包括很多中国企业在香港设立投资机构之后，香港的交易量非常活跃，来自中国大陆的交易额占比不断提升，中国大陆的资本规模逐渐彰显。

从流动性来看，目前港股流动性状况正在发生根本性改变，2018年以后日均成交额已经超过1000亿港元。南下资金活跃了港股市场，未来将有更多大陆资金流入港股市场。

通常认为，香港的资本市场受美国资本市场的影响很大，但数据显示，港股对A股的关联性逐步提升。目前AH股溢价率处于历史高位，随着南下资金的流入和来自内地的投资者占比上升，A股和港股定价体系将趋于一体化，高溢价情况有望逐步缓解。

A股以前IPO非常困难，通常需要多年才能审核完成上市，近年由于注册制改革，时间大幅缩短了，但是再融资方面还需要审核，而港交所提供丰富的上市后融资渠道，包括后续增发、大宗交易、供股、发行认股权证等；公司在首发融资后六个月后可增发新股。

从投资者渠道方面来看，香港市场上的投资者，本地投资者上只有30%，超过六成海外投资者来自美国、英国及中国内地。从2020年香港IPO市场概况来看，前8个月有92家公司在香港上市，融资规模接近1500亿港元，其中6月迎来京东、网易两个中概股回归，集资额超500亿港元。很多巨头喜欢去香港上市，因为香港的金融市场全球资本参与，资金量充足。

香港IPO方案及流程通常T+7月完成挂牌上市

港交所设置主板上市要求为满足盈利测试、市值/收入测试、市值/收入/现金流测试中的任意一个测试，此外要求主板申请人至少前三个会计年度的管理层维持不变(即有大致相同的管理层)及至少最近一个财务年度的所有权不变(即控制权不变)。

其中，盈利测试要求为最近3年最低总盈利5千万港元，最低市值5亿港元；市值/收入测试要求最低市值40亿港元，收入为最近财务年度最少5亿港元；市值/收入/现金流测试则要求最低市值20亿港元，收入为最近财务年度最少5亿港元，现金流为最近3个财务年度最少1亿港元。

香港上市基本流程大致分为前期准备工作（交易准备）、执行（涉及尽职调查、文件准备等）、市场推荐及发售（预路演、路演、定价）、挂牌及交易（涉及上市和后市环节）四个阶段。上市整体方案（时间表）通常在T月完成中介选聘并启动上市，T+3月底之前召开董事会和股东大会审议通过港股发行议案，并向港交所递交A1申请，T+6月下旬通过港交所聆讯，T+7月下旬完成挂牌上市。

香港IPO一般关注事项

香港上市需要关注发行比例、资金用途、内部控制、关连交易、合规监管、土地及物业评估、公司治理和税收、社保及公积金等事项，具体看：

• 发行比例方面，根据港交所上市规则的要求，公众持股量至少需占公司已发行股份数据总额的25%；如果公司市值超过100亿港元，且港交所确信该证券的数量以及持有权的分布情况，仍能使有关市场正常运作，则港交所可酌情接納介乎15%至25%之间的一个较低的百分比的公众持股量。如果公司上市前沒有可视为公众持股的小股东，则发行数量須为最低公众持股量（15％至25％）；若有，則发行数量可更低。若为上市公司分拆，可选用介紹形式上市，把股票直接分派给原母公司股东，不需公开发行新股。

 

• 资金用途方面，募集资金用途在香港上市规则下没有特别的限制，但港交所会要求明确具体的募集资金用途和比例，有比较详细的使用计划，但比A股IPO的募集资金规划及使用方面会大幅简化。外管局要求明确的资金用途才可以获得结汇审批，应提早和外管局沟通。

 

• 内部控制方面，董事和保荐人需要判断公司在上市时内部控制和管理系统是否有效。市场普遍做法是聘请内部控制顾问，为董事和保荐人出具专门的内控调查报告；内控顾问的通常工作方式是审阅公司及个别主要子公司的内部控制手册、管理层访谈和对部分关键业务循环进行穿行测试。内控顾问可与审计师紧密配合，及早发现问题，并应协助公司在递交A1申请前即完成重大问题的整改；为协助公司尽快解决所有内控问题且内控顾问一般按项目收费，建议于在项目启动后不久即选聘内控顾问入场。

 

• 关连交易方面，根据港交所上市规则的要求，公司需要对其报告期内的所有关连交易进行整理，如有持续关连交易，需设定其未来三年的交易金额上限。至於对有关持续关连交易刊发公告或取得独立股东批准等要求，可在上市前向港交所申请豁免。港交所并不禁止关连交易的发生，但是关连交易若在上市公司业绩期或將來的运营中佔主要部分，可能会引起香港联交所对于上市公司财务、管理、运营的独立性的关注；所有关连交易在定价及条款方面必须基于公允的前提。公司需要证明与关联方的交易均按照一般商业条款和正常业务程序进行，其定价原则与独立第三方交易一致。

 

• 合规监管方面，在上市过程中，公司需要向法律顾问提供过往(尤其是最近3个完整年度)的不合规事件和监管部门的检查记录，以便律师出具上市法律意见书；另外，为了方便与联交所的沟通，公司也应尽早向保荐人提供有关记录，及在事件突发时，第一时间通知保荐人，以准备应对；公司应当在招股书中对重大或系統性不合规事件和相关的后续处理措施(尤其是内控机制的改进措施)等进行披露，按情況要求或需由专业中介团隊发表相关的意见。

 

• 税收、社保及公积金方面，在递交A1申请前需开具公司下属各家公司的无欠税证明、环境评估证明、足额缴纳各项社会保障和住房公积金证明等；由于国内大部分地区对企业为员工向社保缴纳各项社会保险存在地方规章和办法，公司在申请上市过程中必须获取相关监管机构的确认函，以证明未有社会保险及住房公积金少缴或漏缴的情况；在上市项目启动阶段，公司旗下各法律主体应尽早与相关监管机构进行沟通并获得各项合规确认函。

H股及红筹上市比较

香港上市有两类，一个是搭红筹架构，一个是搭H股。红筹由港交所审核，H股还要加一道流程由中国证监会国际部审核，所以H股是两道审核，红筹是一道审核。但H股自2018年改革以后，改为原则上只审核法律问题，审核法律问题时会尊重律师所出的意见，仅会对行业方面做一些窗口指导，比如房地产、娱乐业等等。但是红筹就不存在这个问题，所以房地产企业大部分都是红筹上市。现在，有很多互联网企业搭红筹的时候还会涉及到VIE架构的搭建。香港大概的上市时间为6到8个月，不含搭红筹，搭红筹上市可能需要多1到3个月。

目前来看，保荐人及承销团是IPO成功发行的关键因素。在国内的审核以前理论上是叫“审核第一、发行第二“，但是目前从科创板的发行、创业板的发行来看，注册制底下中国A股的发行跟国际慢慢接轨，更加的市场化。在香港是历来如此，既要找一个强有力的保荐人做IPO，保荐人较早介入工作，为公司在发行正式启动前提供最优方案，协调各相关方，确保各项工作顺利进行；更为重要的是要有强大的承销商团队，香港首次公开发行一般会采用多层的承销团结构，每一层在上市项目的执行以及市场推介中发挥不同作用。

值得注意的是，2018年港交所跟证监会的改革，允许创新类的大健康企业，包括药剂（小分子药物）、生物制剂和器材（包括诊断器材）创新类的没有收入的企业采用18A章来香港上市。18A章要求核心产品“已通过概念开发阶段”，也就是说过了一期，要开始第二阶段的临床试验。

而港股同股不同权方面，则对市值有一定的要求。要求上市时市值至少400亿港元，或上市时市值至少为100亿港元及最近一个会计年度收益至少为10亿港元。

香港再融资方式：配售、供股及可转债

关于香港的再融资，主要的方法有配售、供股及可转债。香港的配售（或称配股）类比国內的定增，但比较简单，公司可于年度股东大会向股东取得发行现有总股本20%的一般性授权，当配售给独立投资者、配售价与当时股票参考价格折让不超过20%、同时发行不超过总股本20%時，就可以在授权有效期内择机发行。否則，需要特别股东大会授权。

供股发行机制是按持股比例向所有现有股东发行新股。例如，如果是10：1供股发行，现有股东将有权按目前持有的每10股认购1股新股。供股发行可以以最高的确定性获得较大数额的资金，并且同时维持大股东于公司中现有的持股比例。

可转债具有发行时执行时间短、成本较低、没有即时股权摊薄等优势；但是大的劣势是转股情况不可控，因此公司的负债比率存在不确定性。在设计条款时，公司需要根据市场情况及自身需求在可转债的股性和债性之间进行平衡。

科创板和创业板注册制相继实施以来，A股市场迎来IPO热潮。在国际政经坏境等因素影响下，部分中概股重设上市路径选择赴港二次上市或回归A股；同时美股市场凭借其成熟的资本市场体系优势，仍受青睐。

为了帮助码荟成长期成员企业及时、全面理解资本市场的变化趋势，源码资本投后能量中心于今年4月至9月，围绕A股、港股、美股邀请了来自中金公司、摩根士丹利、华泰国际等顶级投行的资深专家，以及知名企业CFO、董秘等亲历者，从多维的角度为源码成长期成员企业CEO和高管们举办了六场闭门主题分享。

我们将其中的精华干货整理成为五篇文章，陆续分享出来，希望能够与你联机学习，共同进步。

每期要点预告

企业在发展中为了赢得更多的运行资金和获得更广阔的发展平台，上市融资逐渐成为各大企业的首选项。而在企业IPO的过程中，CFO担任着“一号位”角色，不仅对内需要配合CEO了解公司业务、团队组建、财务情况，还要对外联络投行、会计师事务所等来沟通推进工作。在上市成功之后，市值管理又是一份CFO必须认真解答的升级考卷。

「码脑」邀请到药明生物CFO卢韶华女士，从实战角度分享关于资本市场选择、上市前准备、到上市后市值管理和股权激励计划的CFO全流程IPO攻略。

以下为精选分享内容：

上市地点的选择

在决定IPO的瞬间，一系列的筹划和准备也就随之开始。所谓磨刀不误砍柴工，前期搭建架构的时间可能会比较长。资本市场的选择很重要，无论是红筹架构，还是中国架构，税务、税务筹划、重组这些都要提前做。选好上市地点后，IPO开始启动，后续的流程都会水到渠成。那么对于CFO来讲，港股、美股和A股的优势分别是什么？选择上市地还需要做什么样的考量呢？

港股优势：资本运作灵活性佳、不但坐拥优质的全球资本平台、同时拥有吸纳北水的优势、增强公司股票流动性

1. 上市流程确定性优于A股，执行时长一般为6个月。

2. 完全市场化的IPO定价机制，让公司和股东上市时的价值最大化。可以考虑引进战略及财务投资者作为基石投资者，上市的基本成功率会得到增强，资本故事就有了背书。

3. 有很灵活的境外资本市场平台。IPO时可以灵活选择发行新股和/或出售老股，上市后的再融资手段灵活、执行效率高，且可以通过一般性授权后续增发股票，不需要事前通过任何的监管批准。

4. 上市后有机会被纳入港股通，沪港通，进一步得到南下资金流入支持，北水南流也会占据流通量的很大一部分。有时国外投资者对于中概股有很大顾虑，国内优质的机构投资者像中国人寿、社保基金、汇添富、易方达等都可以通过港股通对企业给予支持。

5. 香港作为国际金融中心，香港联交所的IPO将吸引全球优质机构投资者参与，包括国际及中资基金；IPO大部分股票将分配于侧重基本面分析的机构投资者。其中侧重长线持有的国际机构投资者例如Capital Group、Fidelity、Wellington Management、Hillhouse、Schroders plc等。同时中国基金对于港股上市的企业的认可度和信任度都比较高，因此当国际市场对于企业还不够了解而需要更多时间来建立足够的信心的时候，中国优质基金仍然可以为企业提供一份有力的支持。

6. 募集资金处于境外，以港币为货币单位，有助于海外扩张及收购等活动的募集资金的灵活使用。

选择港股上市需要考量的问题：

1. 海外市场估值长期低于A股市场。

2. 相同市值的企业，一般在A股市场能获得更高的成交量。

美股优势：市场深度、流动性强

1.美国证券交易委员会的程序以披露为基础，较港股、A股尽调要求少，过程较快且直接，时间表确定性高，通常5-7个月。

2.同样完全市场化的IPO定价机制，可以引进投资者参与同步私募配售（Concurrent Private Placement or “CPP”)，相当于香港上市中的基石投资者，帮助为发行人站台。

3.上市灵活度高，规模、定价和现有股东参与方面均更加灵活。

4.市场深度及流动性强。

5.需要较少中国监管层面的支持批准。

6.募集资金处于境外，以美元为货币单位，有助于海外扩张及收购等活动。

选择美股需要考量的问题：

1. 在美国上市的中国公司主要为科技及相关行业企业，其他行业赴美上市案例较少。

2. 与香港和A股相比，需要更多考虑中美地缘政治的影响。可以看到越来越多的美国上市中概股公司回港进行二次上市。

3. 首次公开发行流程可能会受到肯尼迪法案修正的影响。虽然法案没有立刻对首次公开发行进行限制，但规定连续三年不符合美国公众公司会计监督委员会检查要求的上市公司将无法继续交易并退市。

4. 需满足萨班斯-奥克斯利法案（Sarbanes-Oxley Act）合规性要求，否则可能面临集体诉讼的风险。

5. 中国本土投资者的参与度相较于港股更为有限。

A股优势：更高二级市场估值及潜在发行估值

1. 更高的二级市场估值及潜在发行估值。此外，现在的科创板/新创业板IPO可能较传统A股IPO享有一定的估值溢价。

2. 鼓励创新，证监会会更注重改革和创新型企业。

3. 科创板/新创业板注册制的推出降低了上市门槛，显著缩短了项目执行周期，执行可预见性提高。

4. 假如日后发展将更侧重于境内市场，A股上市可以向市场更明确的传达公司发展方向。

5. 二级市场流动性一般较好。

选择A股需要考量的问题：

1. 股票发行限制更多。首先，IPO时一般只能发行新股。其次，IPO锁定期较长。香港市场和美国市场的锁定期一般为6个月，但是A股的控股股东需要锁定36个月，战略投资人一般需要锁定12个月，也因此A股公司很难使用股权激励计划。

2. 上市规则对公司后续资本运作限制更多。第一，上市后的后续股票增发需要监管审核，限制更多。第二，未来公司需要进行后续融资或者股东减持，买进股票的投资人有可能需要接受锁定，这将有可能影响最终价格。第三，对于红筹企业，上市前境外股东持有股份后续于A股减持涉及额外监管审批，且细则尚未明确。

3. A股市场交易以散户驱动，机构投资者参与度不如海外上市，股价波动相对较大。

相较于A股与美股，港股上市在具有境外资本市场平台灵活性的同时地缘政治风险较少，因此港股备受中国发行人青睐。

最近上市H股和美股的趋势

尽管今年年初受新冠疫情影响，但在二季度开始良好的市场背景下，美国及香港市场优质企业的股权发行受到了投资者的追捧，美国与香港股权新发市场在今年下半年尤为活跃。

香港股权发行市场

2018年香港交易所施行上市机制改革，首次允许生物科技公司及同股不同权架构公司在港交所主板上市，引发了各地交易所的竞争机制，促进了优质竞争。因此2018-2019年在港股的首发上市发行均创下新高，2018年首发和增发共计64个，2019年57个。

今年由于年初疫情影响，首发上市项目较前两年有所减少，但后续增发市场却更加活跃，加之下半年中国疫情防控加速经济回稳，首发上市交易在下半年更为活跃，包括诸多美股回港二次上市，今年整体首发和后续增发已经达到55个，预计今年全年股权发行规模将超过去年。

今年的港股上市项目与过去相比有更多基石投资者参与。其中包括许多优质全球长线基金及行业专业投资者，优质的投资者结构也帮助公司后市股价取得了优异的表现。另外不少优质公司在零售部分也取得了创纪录的超额认购倍数。

今年的趋势：港股上市的企业类型主要有三大类。

首先，医疗生物板块在港股依然非常活跃。

第二，港股继续吸引中国各个行业的龙头企业进行境外融资。例如农夫山泉以11亿美元首发上市，这是至今港股首次公开发行的规模最大的消费品企业，这也将帮助农夫山泉进行下一步的国际化扩张，以及利用境外融资进行境外规划和储化。电子烟电商企业思摩尔于11月以11亿美元上市，成为中国电子烟的鼻祖。我们拭目以待的蚂蚁金服也有望成为港股历史上最大规模的首发上市。

第三，很多公司由于中美地缘政策风险回港二次上市。这一大类企业包括网易、京东、华住、中通快递等。

美国股权发行市场

在过去五年里，美国市场发行规模逐年有小幅变化，基本维持着稳定增长的趋势。今年前九个月以来交易发行规模已经超越往年，主要由后续股权增发交易驱动，其中中概股发行并未受到五月肯尼迪法案的影响，多个上市项目取得高于价格区间的最终定价，且后市表现抢眼。

上市前企业内部团队搭建要素和外部中介甄选

首先，CEO与CFO与整个团队的融合至关重要。从企业内部的维度来说，CEO的第一角色是故事陈述者，CFO是协助者。CEO一般都会从本质上坚信自己的创业理念和愿景，并且有热情和能力将整个故事阐述得非常清楚，充满着愿景和理念。资本市场一方面会非常看重CEO的热情、信心和对企业笃定的坚持，但也会要求由一位“靠谱的”CFO用数字模型去核实这些愿景是否可落实，并且成为可量化可兑现的一个估值。因此，在与投资人见面（预路演和路演）的时候，CEO与CFO的配合度、整个团队的融合度、讲述内容的一致度都将受到考验。

第二，锻炼企业内控有助于提升财务预测的精准度。财务部门要与业务紧密协作，理解业务脉搏，IPO之前的财务工作人员不要局限于传统财务的账务工作，而是要积极进行转型，锻炼财务模型搭建和财务预测的能力。可以在上市前的几轮融资即A轮、B轮、C轮的过程中，特别是与大机构投资人接触和培训的时候，锻炼企业内控，打磨财务预测的精准度。

第三，尽早完成财务和法务的搭建工作。由于上市对于财务的要求非常严谨，因此在IPO的准备工作中，需要尽早请专业的会计师事务所以规范的会计准则制作财务报表，另外也可以请专业会计师为企业内部财务团队做国际会计准则方面的培训，并开始审计工作。这些工作都将有助于CFO更加精准的把握财务脉搏，计划和执行更完善合理的IPO时间表。

第四，发售时认定对企业看好并意愿长期持有的中介机构。有一些机构投资者会在企业IPO之后快速卖掉股票，令企业失去后市维护的稳定性。因此在配售股票时，除了要注意掌握配售节奏和配售量之外，更要注意甄选优质的长线投资者。尽可能挑选那些对企业有信心、有长期关系维护、并且有意愿长期持有股份的机构去定向发售。但从本质上来说，对企业是否有长期信心这一点仍与企业核心管理团队的业务能力息息相关。

市值维护及上市后的投资者关系和公共沟通技巧

一般来说，盈利（净利润）乘以PE倍数（市盈率）等于市值。因此高盈利并不等同于高估值。这需要企业内部齐心协力，在提高企业盈利能力的同时，也能够让资本市场认同企业前景，从而提高PE倍数。PE倍数越高意味着资本市场判断该企业的前景越好，CFO的一大责任就是教育并提升投资者对于企业的信心。

增强投资者对企业信心的秘诀可重点从如下几个方面着手:

第一，信用度是资本市场中最重要的指标。所谓信用度就是指业务承诺都能如期交付，用通俗的语言来说，就是“说到做到”。信用度通常需要通过一段持续的时间，例如连续8个季度、12个季度的时间，以精准的财务预测和实际业务的交付来证明企业管理层的可靠。可靠的信用度是之后CEO和CFO讲述企业展望的前提，是企业运营资本的基础，也是在资本市场进行配售和交易的底气。

第二，把公司故事讲得一致、清晰透明。企业对各方利益相关者都要一视同仁，讲的内容都要一致。公司管理层能够把业务模式和盈利能力讲的很清晰，把整个产业讲的很透明，大家就觉得这一家企业是值得信任的，进而市值就会被放大。作为CFO需要注意两点，第一点是沟通用语要尽可能的简单，不要由于专业术语过于晦涩产生低效率沟通。第二点是在沟通上要做好花费耐心和时间的准备，财务情况涉及到建模和很多细节，必然会需要很多次的沟通，不是听一次就能懂，所以，需要很强的沟通能力及心理素质。

第三，上市以后需要搭建公共关系和投资者关系。作为CFO需要帮助公司和董事们避免集体诉讼。美股和港股最大的区别之一在于美股有集体诉讼机制，港股没有。在资本市场的选择部分我们有提到，在美股上市是以信任为基础，按照上市规则来披露经过律师认证后交易所就会认领。但是一旦日后发现招股书中有掺假成分，投资者马上就会启动集体诉讼，这对于整个行业、企业、和所有董事和高管而言，都将会是一个很大的打击，例如今年瑞幸咖啡的事件。因此从上市地的选择开始，CFO就需要考量上市以后维护投资者关系的风险和对策。

第四，通过创业者的合理减持来提升股票流通量。很多人说大股东减持是不好的信号，但未必是这样。流通量是市值管理非常重要的一个维度。股票市场就像一个池子，如果股票都持在创业者手里而不进行流通的话，就会出现两种情况：一种是虽然有投资者看好公司，但是却买不到股票；另一种是投资者虽然买到了股票却不敢卖，一旦卖出就像一个小石头砸进一个小池子里，引起很大的波澜。因此，只要如前面所说，在充分保障企业的信任度、及做好企业的市值管理的前提下，其实创业者是可以按照一个既定的步骤逐步的去减持，这样整个池子才会越来越大，流通量也会越来越高。

如何用好股权激励计划工具来“吸引人才”和“留住人才”

股权激励计划对于吸引和留存人才是非常有力的工具，在港股和美股都具有很好的效果。当大家能够看到个人财富参与到公司财富里，能够看到财务自由的希望时，工作的主动性和专注度是完全不一样的。以人才密集型的企业为例（例如服务行业、研发企业、专业咨询行业），人才是企业核心竞争力最重要的因素，因此可以把股权发到核心团队和需要留任的人才手中作为强有力的激励。

上市前最普遍的股权激励工具是股票期权，这个阶段企业可以用很低的成本获得很好的效果，企业主可以按照贡献度或重要性等因素将现有的池子发给具有核心留任价值的员工，他们会更关注手中的期权在企业成功上市后的价值。随着公司估值越来越高，他们获得价值的增值部分就越来越大，这无疑会提升主观能动性。与此同时，大多数公司在上市后不一定仍然用股票期权作为激励手段，因为上市后期权价值就是股票的市场价，如果上市后公司股价很高了，员工预期增值部分不再那么大了，又或者如果市场波动引致股价下跌，甚至低于股权授予时的价格的话，都无法起到预期的激励效果。

上市后企业将会吸纳更多人才，而股票期权的授予成本将按照上市后股票的市场价来定价，股票期权的授予成本对于员工来说太高了，激励的效果未必能达成。因此，在港股和美股上市后，最普遍的股权激励工具是发限制性股票。限制性股票的好处是不用花成本来认购，无论公司股票涨或者跌，都可以按照市场价发放股份并且设置锁定期。限制性股票的优势在于大家的目标利益一致，未来的收益为动力，可以调动参与感。而且员工没有付出成本，也就不会对股票波动产生不安情绪。

设计股权激励计划时，既要看公司的当下处境，也要结合员工的需求。通常来说，普通员工对于现金激励有更大的诉求，是否有股权会对核心团队成员造成更大的心理影响。尤其是在股价上升之后，有股权和没有股权必然造成一定的心理落差。但不排除也有核心员工在上市后依然更倾向于现金激励。因此企业可以考虑设计一套符合能拿股票、但不愿意拿股票的员工能在将来现金机制。股票期权最大的优点就是锁定期，也就是留任期，现金激励机制也同样可以设计为留任不同时长可以获取不同的金额，这样才能起到留人的作用。对于核心高管，可以设计专门的股权激励进阶版，与公司绩效进行绑定。因为核心高管是主导企业绩效达成的核心参与者，可以绑定企业利润或者营收等等，需要结合公司实际情况来进行判断和设计。